□ 益辉（财经金融评论员）
今天（4月3日）傍晚，央行突然宣布针对中小银行定向降准，并下调金融机构在央行超额存款准备金利率。
其实，媒体界和金融界，一段时期都谈论“放水” ，需要思考这次的放水是“放什么水？以什么放水？过去的放水路径为何？这次放水亦有什么不同之处呢？
一般来说放水有政策性放水、财政性放水两种途径。央行放水一般主要通过商业银行来完成，后续更可能会通过政策性金融机构和政府加杠杆的路径来完成。那么政策性和财政性放水的逻辑为何？这里我们来分析解读一下。
1月1日，央行官网显示，决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率。为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约8000多亿元。
3月13日，央行发布通知， 决定于2020年3月16日定向降准，释放长期资金5500亿元。
4月3日下午，央行宣布，为支持实体经济发展，促进加大对中小微企业的支持力度，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点，共释放长期资金约4000亿元。央行放了两个大招：定向降准＋下调超额存款准备金利率，这三次降准，一共释放了长期资金近1.75万亿！ 对中小银行定向降准，释放长期资金约4000亿，这是2008年来首次。
所谓“放水”，其内涵是指央行向市场提供了增量资金，其专业名词叫“量化宽松”（英文名称为QE，即Quantitative Easing）或另一种叫“量化质化宽松”（英文名称为QQE，即Quantitative and Qualitative Easing），在数值上体现为央行资产负债表上总资产的增加（央行扩表），即央行提供的增量资金会形成央行对其它主体的债权（如对银行、对非银行金融机构、对其它机构等等）。
所以也可以这样理解，央行放水的过程实际上是指其向市场（如银行）购买资产以投放货币的过程（这和企业的逻辑是一致的），因为有买就有卖（央行给钱、卖方给资产）。需要注意的是央行通常不会直接向非金融企业购买资产，而是通过金融机构来投放货币。
欧美国家在2008年金融危机时便创造出很多货币政策工具，其本质均是向非金融企业投放货币（即金融机构可以将其向实体经济投放的资产质押或出售给央行来换取资金），而目前中国央行的做法也有这种倾向，放水则意味着央行超出需求之外投放货币，而央行需要通过金融体系投放货币，最终多将体现为信贷、债券等债务资金，其最终会以社会融资规模的形式呈现出来。
社会融资规模是经济基本面的先行指标，既可以将其理解为实体经济融资需求，也可以理解为实体经济所背负的债务压力，因此社会融资规模本质上是指实体经济对金融体系的负债，放水越多、新增越多，存量越大、负债越高、压力也会越重。大量社融必将在未来引起实体经济的巨额债务偿付危机，它不仅仅是融资需求回升这么简单。
为什么要定向降准？一是增加面向中小银行的再贷款再贴现额度1万亿元，进一步实施对中小银行的定向降准，引导中小银行将获得的全部资金，以优惠利率向量大面广的中小微企业提供贷款，支持扩大对涉农、外贸和受疫情影响较重产业的信贷投放。支持金融机构发行3000亿元小微金融债券，全部用于发放小微贷款。进入三月中下旬以来，央行货币政策加大逆周期调节力度的节奏明显加快，反映出宏观政策层面对稳增长的紧迫性。就在4天前的3月30日，央行还超预期大幅“降息”。央行官网消息，为维护银行体系流动性合理充裕，2020年3月30日中国人民银行以利率招标方式开展了500亿元7天期逆回购操作，中标利率为2.2%，较此前的2.4%下调20个基点。
为什么下调超额准备金利率？本次超预期的是，央行还宣布决定自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%。上一次还是发生在2008年火力全开的时候。央行解释称，超额准备金是存款类金融机构在缴足法定准备金之后，自愿存放在央行的钱，由银行自主支配，可随时用于清算、提取现金等需要。人民银行对超额准备金支付利息，其利率就是超额准备金利率，2008年从0.99%下调至0.72%后，一直未做调整。此次央行将超额准备金利率由0.72%下调至0.35%，可推动银行提高资金使用效率，促进银行更好地服务实体经济特别是中小微企业。此次定向降准可释放长期资金约4000亿元，平均每家中小银行可获得长期资金约1亿元，有效增加中小银行支持实体经济的稳定资金来源，还可降低银行资金成本每年约60亿元，通过银行传导有利于促进降低小微、民营企业贷款实际利率，直接支持实体经济。
回顾2016年3月份的两次央行降准 ，当时市场部分人以为是放大水，央行称：全部大中型商业银行、约90%的农商行可受定向降准覆盖，这意味着第一档基本相当于全面降准。截止17年8月金融机构存款总额为162万亿，其中约15万亿的非银同业存款暂时不用缴准，剩余147万亿存款基本能享受0.5%定向降准，可以释放7000亿左右资金，再考虑到第二档降准仍可释放一部分基础货币，本次央行定向降准释放资金高达7000-10000亿。
记得港股节日期间A股休市，港股在10月首周就迎来开门红，当周港股大涨3.3%，其中工行大涨10%、建行、中行、农行、交行涨幅也都在5%以上，恒大、碧桂园、融创中国等内房股纷纷大涨。如果按照放大水的逻辑，可以完美解释港股的大涨。五大行年报披露小微贷款占比都超过了10%，如果都能享受额外1%的降准，就可以直接增加银行的业绩。而当时银行新增贷款一半都流向了房地产，这意味着降准最受益的行业还是房地产，所以地产和银行一起暴涨带领港股步入狂欢。
问题是，央行到底放了大水没有？其实并非新降准。那一次的定向降准并非是新政策。在2014至2015年央行对金融机构实施多次定向降准，而且也是分成0.5%和1.5%两档实施，只不过此前主要标准是小微贷款和三农领域，而从上市银行的最新公告来看，有大量银行已经享受了第一档的定向降准，也有不少银行享受了第二档定向降准，这意味着这一次定向降准是对原有政策的替代，绝非全新降准政策。
中国大水漫灌之路也走不通，因为水会往外流。不要市场误读了定向降准，因为定向降准一直都在，只不过改变了标准，但是标准并没有大幅下降，所以绝非大水漫灌。靠放水没有未来，带领港股狂欢的是银行、地产两大行业，然而这两大行业繁荣背后居民的巨额举债，居民的增债务总量将会超过8万亿，超过GDP的10%，居民加杠杆换来了银行、地产的短期繁荣，代价是房价暴涨、生产资料成本大幅上升，以及居民其他消费能力的大幅下降。所以认为市场误读了这次央行定向降准，央行是真心激励银行去做普惠金融、扭转银行只放房地产贷款的局面，靠放水会带来短期繁荣，但不会有未来。
